FAITS SAILLANTS :

• Nous nous attendons à un ralentissement continu de l’inflation tandis que les consommateurs et les entreprises encaissent le coup des taux d’intérêt maintenant beaucoup plus élevés.
• Les titres de créance d’entreprises relativement solides parmi les teneurs de trois à sept ans nous semblent attrayants. On recense un grand nombre d’excellents émetteurs offrant un taux de rendement sur leurs titres d’emprunt supérieur à 6 %.
• Quels seraient les rebondissements si l’USD devait s’affaiblir dans le sillage de taux à la baisse? Nous examinons quelques scénarios de placement ci-dessous.

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Le Fonds d’obligations de sociétés Pender a passé le fil d’arrivée de novembre armé d’un gain de 0,9 %[1] au cours d’une période plus clémente, comme en témoignent les rendements positifs des divers marchés à revenu fixe.

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Au sein du Fonds, les titres à plus longue échéance vendus à escompte, qui ont tiré parti à la fois d’un taux de rendement inférieur et du retour des acheteurs axés sur la valeur au sein des marchés, ont pris la tête d’affiche. Parmi eux, notons Methanex Corporation (5,65 %, 2044), qui a grimpé de plus de 8 %, et les billets de Seagate HDD Cayman (2031), qui ont également monté de plus de 8 % à la suite d’une offre d’achat visant une mainmise.

À l’inverse, quelques titres plus « audacieux » ont nui aux progrès généraux réalisés par le Fonds. En effet, ceux-ci ont subi les contrecoups d’une volatilité exacerbée alimentée par une aversion prononcée au risque et la réduction des liquidités au sein du marché. On constate souvent un délestage intempestif des « traînards » au cours des six dernières semaines de l’année; or l’année 2022 semble particulièrement propice à cette pratique, offrant ainsi une grande panoplie de ce type d’occasions.

Occasions de placement en 2023 – quelques thèmes qui nous intéressent :

À l’exception du léger rebondissement orchestré ce dernier mois, l’année 2022 aura été la scène d’un déclin obligataire massif. En ce contexte de prix inférieurs pour commencer l’année 2023, voici quelques thèmes qui nous semblent dignes d’intérêt :

THÈME 1 : Coupon fixe + qualité décente + centre de la courbe :

Au cours des six derniers mois, on a assisté à la résolution de nombreux problèmes affligeant la chaîne d’approvisionnement et les pénuries importantes de personnel, lesquels ont caractérisé la montée inflationniste du début 2022. En projetant notre regard sur l’avenir, nous nous attendons à un ralentissement continu de l’inflation tandis que les consommateurs et les entreprises encaissent le coup des taux d’intérêt beaucoup plus élevés. Le cas échéant, la Fed pourrait d’abord réduire, ensuite arrêter puis finalement renverser les hausses de taux d’intérêt extraordinaires qui ont eu lieu au cours des douze derniers mois.

Dans ce scénario plausible, nous estimons que les titres de créance d’entreprises relativement solides, parmi les teneurs de trois à sept ans, seraient attrayants. Oui, une récession est fort possible en 2023. Par conséquent, nous souhaitons nous assurer d’acheter des titres assortis de données fondamentales suffisamment robustes pour survivre au repli économique. Même en insistant ainsi sur la qualité, on recense un grand nombre d’excellents émetteurs offrant un taux de rendement sur leurs titres d’emprunt supérieur à 6 %. Comme le démontre le tableau ci-dessous, un déclin de 100 points de base du taux de rendement d’une obligation sur cinq ans à 5 %, présentement évaluée à un taux de rendement de 6 %, engrangera un rendement total sur 12 mois d’environ 9,7 %.

Effet d’un déclin du taux de rendement de 100 points de base sur le rendement total

(teneurs/taux de rendement variés)

Remarque : Coupon présumé de 5 % pour toutes les obligations, non remboursable à vue. Ce tableau est présenté à titre indicatif seulement.

Les exemples présentés dans le tableau ci-dessus servent uniquement à illustrer le fonctionnement mathématique des obligations. Nous notons toutefois qu’il y a tout plein d’émetteurs bien réels qui manifestent actuellement, de façon approximative, des taux de rendement et des prix comparables à ceux du tableau. Au sein du portefeuille, de tels titres se traduiraient par Verisign, Inc., Hologic, Inc., Gartner, Inc., SS&C Technologies, Inc., MSCI Inc. et bien d’autres encore. Nous nous sentons ainsi bien aises de renchérir sur cette catégorie d’actif en prévision de l’année 2023 qui s’entame.

« Il est souvent arrivé que nous ayons réussi en dépit de notre stratégie, plutôt qu’en raison de notre stratégie. En d’autres mots, le fait de retourner avec rigueur tous les cailloux, de ramasser les dix dollars perdus sur le chemin et de nous démener pour réaliser un gain de 1 $… tout cela s’avère bien trop rentable pour être abandonné complètement en faveur d’une stratégie globale. »

THÈME 2 : Rétablissement des victimes de la montée stellaire de l’USD

Suivant la montée du taux sans risque du dollar américain, le billet vert des États-Unis a profité d’une ascension formidable. D’un creux d’environ 90 au premier semestre de 2021, l’indice ICE US Dollar a récemment touché un sommet de 114, ce qui représente une hausse de plus de 26 %. Au cours de la dernière décennie, l’indice a profité d’une avancée d’environ 50 %. Toutefois, aucune tendance ne perdure. Quels seraient les rebondissements si l’USD devait s’affaiblir dans le sillage de taux à la baisse?

Récemment, nous avons examiné la dernière longue période d’affaiblissement du dollar américain à long terme – une période qui a commencé au deuxième trimestre de 2002 et qui s’est terminée au premier trimestre de 2008. Quelles ont été les bonnes idées de placement pendant cette période? Eh bien, les métaux précieux ont tendance à mieux tirer leur épingle du jeu lorsque le dollar est fragile, et ce laps de temps n’a pas fait exception à la règle. L’or est passé de 337 $/oz en mars 2002 à 917 $/oz six ans plus tard. L’argent a commencé l’épisode à 4,66 $/oz pour afficher 17,23 $/oz à la fin mars 2008.

Pour les titres à rendement élevé, la période de 2002 à 2008 fut particulièrement clémente pour les émissions internationales. L’Aberdeen Asia-Pacific Income Fund a affiché un rendement total de 127 % pendant cette période de six ans terminée en mars 2008, ce qui représente un taux composé de 14,6 %. Ce rendement dépassait, et de beaucoup, le rendement annualisé de 8,3 % offert par les bons du Trésor sur 10 ans au cours de ce temps.

Donc, afin que le Fonds soit bien placé pour profiter d’un revirement de situation, nous avons renchéri sur nos positions dans le secteur des métaux précieux, ce qui inclut de nombreuses obligations à fort escompte venant d’entreprises comme Coeur Mining, Inc. et Hecla Mining Co. Nous avons également augmenté la pondération de certains titres convertibles de métaux précieux émis par SSR Mining Inc. et First Majestic Silver Corp. En outre, nous avons créé des positions dans des fonds à capital fixe, dont la valeur liquidative était fortement déprimée, comme Aberdeen Asia-Pacific Income Fund et Morgan Stanley Emerging Markets Domestic Debt Fund.

THÈME 3 : Occasions idiosyncrasiques de valeur parmi les titres de crédit

Même si nous privilégions une approche ascendante dans notre recherche d’occasions, nous sommes également bien conscients de cette vérité malencontreuse : il est souvent arrivé que nous ayons réussi en dépit de notre stratégie, plutôt qu’en raison de notre stratégie. En d’autres mots, le fait de retourner avec rigueur tous les cailloux, de ramasser les dix dollars perdus sur le chemin et de nous démener pour réaliser un gain de 1 $… tout cela s’avère bien trop rentable pour être abandonné complètement en faveur d’une stratégie globale. Nous demeurons donc à l’affût du moment opportun malgré tout un mur d’inquiétudes qui s’érige devant les investisseurs sur le marché du crédit à l’aube de 2023.

Positionnement du Fonds

Le Fonds d’obligations de sociétés Pender est assorti d’un rendement à l’échéance de 7,9 % au 30 novembre, le rendement actuel s’établissant à 5,7 % et la durée moyenne de ses instruments à terme à 3,5 années. Il comporte une pondération de 3,3 % dans des titres en détresse dont le rendement théorique n’est pas inclus dans le calcul ci-dessus. L’encaisse représentait 1,6 % du portefeuille total au 30 novembre.

Geoff Castle
6 décembre 2022

[1]Parts de catégorie F du Fonds. D’autres catégories de parts sont offertes. Celles-ci pourraient présenter des frais et des rendements différents.