Fonds équilibré – Commentaire du gestionnaire – T2 2021

Rédigé par Felix Narhi

Chers porteurs et porteuses de parts,

Le Fonds stratégique de croissance et de revenu Pender (FSCRP) a dégagé un rendement de 6,2 %1 au cours du trimestre, tandis que le Fonds de revenu amélioré Pender (FRAP) s’est enrichi de 5,9 %1. Sur le plan du cumul annuel, le FSCRP s’est avancé de 18,4 %1 et le FRAP de 22,9 %1. C’est principalement en raison de la vente d’un placement privé au premier trimestre (Agawa Canyon Inc. contre un gain de 3,3 %) que le FRAP a pris les devants sur le FSCRP. Les placements privés antérieurs du FRAP ne représentent plus que 0,6 % de son portefeuille. Le rendement à long terme du FSCRP demeure solide, comme en témoignent ses rendements annualisés sur cinq ans de 10,8 %2. Les portefeuilles du FSCRP et du FRAP sont largement comparables, si ce n’est que le FRAP dispose d’un montant significatif de pertes en capital pour protéger son revenu. Le présent commentaire porte sur le FSCRP, à moins d’indication contraire.

Télécharger le PDF

asset allocation

Dans un monde où la valeur des coupons est nulle, nous estimons que le FSCRP est bien placé, représentant une « variante moderne » du portefeuille traditionnel équilibré selon une répartition de 60/40. Plutôt que d’investir dans des obligations du gouvernement assorties de rendements ultra bas, voire négatifs, la composante à revenu fixe de ce Fonds fait appel au Fonds d’obligations de sociétés Pender (FOSP), lequel est composé d’un portefeuille mixte qui comprend tant des obligations de meilleure qualité que des obligations à rendement élevé. Il investit principalement dans des titres de rang plus élevé ou bien établis et réalise des opérations de couverture pour réduire la volatilité causée par la fluctuation des devises. La taille relativement plus petite de ce mandat (~1,2 G$) lui permet de modifier stratégiquement sa répartition de l’actif afin de s’aventurer dans des régions différentes du marché auxquelles les fonds à revenu fixe de grande taille n’ont pas accès.

MISE À JOUR SUR LE PORTEFEUILLE

Revenu fixe

La pondération du FOSP dans les obligations et autres instruments à revenu fixe a bien tiré son épingle du jeu au cours du trimestre terminé le 30 juin. Parmi les contributeurs clés, notons la présence d’actions privilégiées à taux révisables, lesquelles ont été nombreuses à dégager des rendements à deux chiffres pendant cette période. Se trouvaient également parmi les gagnants des obligations et obligations convertibles associées à l’industrie des navires, les investisseurs ayant assigné une nouvelle cote plus favorable à ce secteur qui tirait antérieurement de la patte. Les titres de créance du secteur du pétrole et gaz naturel ont également mis la main à la pâte, les stocks moins garnis et le regain de la demande ayant occasionné un resserrement des écarts de crédit dans ce secteur peu populaire. Parmi les retardataires qui sont venus dégonfler une partie des rendements remportés par les titres de créance, on retrouvait les actions privilégiées de Fannie Mae, minées par une décision défavorable rendue par la Cour suprême. Cela dit, nous gardons foi en notre analyse et notre thèse de placement en ce qui a trait à cette position.

Le Fonds d’obligations de sociétés Pender était assorti d’un rendement à l’échéance de 4,9 %, au 30 juin, le rendement actuel s’établissant à 4,8 % et la durée moyenne de ses instruments à terme à 3,8 années. Il comporte une pondération de 1,0 % dans des titres en difficulté dont le rendement théorique n’est pas inclus dans le calcul ci-dessus. L’encaisse représentait 4,7 % du portefeuille total au 30 juin. Pour obtenir plus de renseignements sur le FOSP, consultez le plus récent commentaire de Geoff Castle ici.

Actions

Le rendement du deuxième trimestre a tiré parti d’apports positifs émanant du Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender, de notre participation aux titres d’ARC Resources et Spartan Delta dans le secteur de l’énergie, ainsi que de notre assortiment de sociétés de gestion d’actifs alternatifs.

La multiplication des signes de reprise a fait grimper les prix énergétiques à des sommets non visités depuis 2014. Bien que nos avoirs énergétiques aient profité de ce vent favorable, notre participation cible principalement des situations spéciales pour lesquelles nos thèses de placement ne dépendent pas vraiment du prix sous-jacent des marchandises. Nous investissons plutôt dans des sociétés dirigées par de solides équipes de gestion possédant des antécédents de répartition judicieuse du capital. Le fait d’avoir une perspective contraire aide quelque peu lorsqu’il est question d’assigner du capital à ce secteur fameusement cyclique.

Parmi les facteurs qui alimentent la dynamique de l’industrie énergétique à l’échelle mondiale, mais de façon encore plus notoire au Canada, notons l’importance croissante accordée à la taille et à la diversification, ainsi qu’un intérêt toujours plus significatif pour les critères ESG. Ce secteur d’activités compose avec des limites sur le capital depuis des années. Toutefois, à la lumière du double impact asséné par la pandémie et par la prévalence des critères ESG, la mobilisation des capitaux dans ce secteur s’avère encore plus difficile. En conséquence, bon nombre de petits et moyens producteurs énergétiques négocient leurs titres à bas niveaux, bien que le rendement de leurs flux monétaires disponibles aille chercher dans les deux chiffres.

Cette situation a engendré des occasions attrayantes pour les entreprises bien capitalisées et axées sur les acquisitions, comme Spartan Delta et ARC Resources, qui peuvent se procurer des actifs énergétiques à très bons prix. Lorsque les prix énergétiques se remettront d’aplomb, ces entreprises pourraient profiter d’un potentiel de hausse additionnel émanant de ces actifs achetés à petits prix. Selon nous, ARC représente une société ESG exemplaire au sein du secteur. Nous adoptons une approche fondamentale intégrée en ce qui concerne les critères ESG et avons accordé une cote « élevée » à cette entreprise lors de notre analyse ESG interne.

Le portefeuille a également continué à tirer parti de nos avoirs dans des chefs de file du secteur des placements alternatifs, soit KKR & Co Inc (KKR), Brookfield Asset Management Inc (BAM.A), Burford Capital Limited (BUR), Onex Corporation (ONEX) et Kennedy-Wilson Holdings Inc (KW). Ce quintuplé est assorti de quatre attributs qui, à notre avis, augmentent ses chances de rendements favorables à long terme : 1) Feuille de route à long terme exceptionnelle dans leurs domaines d’expertise respectifs, notamment infrastructure, énergies renouvelables, stratégies de crédit, actions privées, actifs immobiliers et juridiques; 2) Hausse potentielle supplémentaire issue des frais touchés dans le cadre de leurs services de gestion du capital pour le compte de tierces parties; 3) Équipes de direction composées de leurs fondateurs ou de gestionnaires talentueux personnellement impliqués;

4) Valorisations raisonnables. Selon nous, ces entreprises poursuivront sur leur lancée positive sachant que les investisseurs institutionnels recherchent de plus en plus des solutions de rechange en ce monde de coupon à valeur nulle. Collectivement, ce groupe représentait 14,5 % du portefeuille total au 30 juin.

En revanche, Richards Packaging, Inc (RPI.UN), MAV Beauty Brands Inc (MAV) et Baidu Inc (BIDU) figuraient parmi les perdants du Fonds. Richards Packaging profite des contributions solides de ses plus récentes acquisitions, mais l’entreprise est appelée à souffrir d’un déclin de sa croissance organique au cours des trimestres à venir sachant que la demande ne sera plus la même qu’en période de pandémie. L’optimisme à son endroit s’est donc quelque peu dissipé. Nous avons renchéri sur notre position au fur et à mesure que son cours est devenu plus attrayant. L’entreprise est bien placée, axée sur les soins de la santé et munie de nombreux projets d’acquisitions bien assorties à ses affaires.

Ajouts aux portefeuilles

Pendant le trimestre, nous avons ajouté Alibaba Group Holding Ltd (BABA) aux portefeuilles. Située en Chine, Alibaba est une puissance économique en pleine croissance. Elle exploite la plateforme de commerce électronique la plus imposante au monde, avec une portée deux fois plus grande que celle d’Amazon lorsqu’on mesure la valeur brute des marchandises (GMV). La société possède la plus grande quantité de données sur les consommateurs en Chine, ainsi qu’une plateforme logistique hautement efficace et un réseau publicitaire tiers massif; l’entreprise est par ailleurs le principal fournisseur de données dans les nuages en Chine. Elle dispose d’une base d’utilisateurs bien en place qui dépensent toujours plus année après année. Son vaste écosystème est appuyé par la plus importante méthode de paiement en Chine, soit Alipay (dans laquelle BABA possède un enjeu de 33 %). À bien des égards, nous estimons que BABA ressemble à un poste à péage pour un pan important et croissant des activités économiques chinoises.

Les grands titres ont récemment attiré l’attention des autorités réglementaires, ce qui a eu l’effet d’une douche froide sur les investisseurs envers cette société techno de la Chine. Nous avons vu des secteurs perdre les faveurs du marché à l’occasion. Il est toutefois difficile d’imaginer un secteur plus impopulaire que celui de l’internet chinois à l’heure actuelle. Or, lorsque les cours boursiers sont déterminés par les réactions des investisseurs qui agissent sous le coup des émotions causées par la plus récente couverture médiatique – plutôt qu’en fonction d’une analyse rationnelle et rigoureuse – des occasions intéressantes pointent parfois le bout de leur nez. La couverture médiatique morose sur BABA a forcé son cours vers des creux historiques, ce qui nous procure une marge de sécurité considérable par rapport à notre estimation de la juste valeur.

Nous avons également ajouté une petite position de 1 % dans MicroStrategy Incorporated (MSTR). Il s’agit d’un fournisseur indépendant, chef de file dans le milieu des logiciels d’intelligence économique. Plus récemment, ses actions sont devenues un moyen intermédiaire de miser sur Bitcoin, puisque la société a commencé à se servir, l’été dernier, de cette cryptomonnaie pour créer sa principale réserve de trésorerie. L’entreprise a pris cette décision à la suite d’inquiétudes soulevées par la hausse substantielle de la masse monétaire causée par les mesures sans précédent prises par les banques centrales autour du globe pour gérer le repli occasionné par la pandémie. Lorsque la foi envers les systèmes centralisés se perd en raison d’une mauvaise gestion, les systèmes décentralisés comme ceux des cryptomonnaies gagnent en popularité et en crédibilité. Par ailleurs, les investisseurs constatent qu’ils doivent repenser leurs coûts de renonciation en contexte de coupon nul. Puis, sachant que le globe met en scène un virage au numérique, la cryptomonnaie pourrait gagner du terrain sur son précurseur analogue, l’or. MicroStrategy est une des entreprises qui tirent l’usufruit d’avoir été une des premières à adopter les cryptomonnaies dans le secteur corporatif.

Perspectives

Notre participation aux titres à revenu fixe, qui a lieu par l’entremise du Fonds d’obligations de sociétés Pender, affiche un portefeuille plus prudent que l’année dernière. Nous sommes conscients du potentiel d’occasions plus attrayantes aptes à se présenter à l’avenir. Il y a l’ensemble des occasions que nous connaissons maintenant, et nous avons investi dans celles qui devraient dégager les meilleurs rendements, selon nous. Mais il y a également l’ensemble des occasions de demain, dans six mois ou un an d’ici, que nous ne connaissons pas encore. Prévoyant l’arrivée de nouvelles idées intéressantes à court terme, nous avons décidé d’alimenter nos réserves à cette fin à l’aide de titres figurant au pôle plus prudent sur le plan du risque.

Dans le cadre de notre processus de placement, nous cherchons à augmenter notre potentiel de succès en faisant la chasse aux sociétés assorties « d’attributs prédictifs ». Il s’agit notamment d’anomalies systémiques du marché, mises au jour par des données empiriques ou par notre expérience, qui ont tendance à améliorer les rendements au fil du temps. Par exemple, de nombreuses études ont révélé que les entreprises dirigées par leur fondateur ont tendance à dégager des rendements supérieurs à long terme. Dans l’ensemble, la participation aux actions du FSCRP privilégie les moyennes entreprises, la plupart dirigées par leur(s) fondateur(s) ou des initiés qui ont un enjeu substantiel dans l’entreprise. Il s’agit là d’une position fort différente de celle des grands indices à grande capitalisation, lesquels favorisent de beaucoup la gestion professionnelle. Nous cherchons également à équilibrer notre participation de façon opportune, entre les titres de croissance et les titres à revenu fixe, selon notre évaluation des récompenses offertes en échange des risques encourus. Selon nous, nos avoirs actuels devraient nous procurer des rendements solides ajustés au risque.

Si vous avez des questions ou des commentaires, n’hésitez pas à communiquer avec nous.

Felix Narhi et Geoff Castle
20 juillet 2021

1 Tous les rendements signalés sont ceux des parts de catégorie F du Fonds. D’autres catégories de parts sont offertes. Celles-ci pourraient présenter des frais et des rendements différents.

2 Les gestionnaires de portefeuille actuels gèrent le FSCRP depuis le 1er septembre 2015 et le FRAP depuis le 15 décembre 2019. Ils cherchent à ce que ces mandats équilibrés, à la suite d’une période de transition, aient des portefeuilles qui se reflètent l’un et l’autre. La principale différence entre les deux fonds équilibrés est que le FSCRP dispose de pertes en capital importantes pour protéger son revenu. Cette caractéristique pourrait en faire un choix plus avantageux pour les comptes imposables.

Fonds Sélect Pender

En cliquant sur «J’accepte» ci-dessous, vous reconnaissez que les titres de ce Fonds sont offerts exclusivement dans le cadre d’un placement privé aux investisseurs qui se qualifient à titre d’«investisseurs qualifiés» ou qui sont autrement admissibles à faire l’achat de titres conformément aux dispenses des exigences de prospectus et d'inscription des lois sur les valeurs mobilières applicables, et vous acceptez de ne pas transmettre, de ne pas reproduire et de ne pas mettre à la disposition ces informations à une personne autre que vos conseillers professionnels.