Réponses du FP : Pourriez-vous expliquer ce que signifie l’expression « rempart concurrentiel » ?

Question: In a fast-changing world of high-tech and geopolitical challenges, can you explain what having a “moat” means today? How can a small investor know if a company has a sustainable competitive advantage? — Cassandra

Réponse:  La création d’une valeur durable s’appuie sur deux aspects : l’ampleur des rendements excédant le coût du capital et la durée pendant laquelle l’entreprise peut produire lesdits rendements.

À l’instar du fermier qui utilise une vanneuse pour séparer le bon grain de l’ivraie, un investisseur qui veut réussir doit identifier les sociétés capables de produire durablement une valeur économique ajoutée. Une façon d’y parvenir est de s’attarder sur les entreprises dotées de remparts concurrentiels solides. L’expression « rempart concurrentiel » a été popularisée par le célèbre investisseur Warren Buffett lorsqu’il a déclaré « que toute véritable grande entreprise doit posséder un rempart concurrentiel durable susceptible de protéger d’excellents taux de rendement du capital investi. »

Tout comme un château s’entoure de douves ou de remparts pour se protéger des envahisseurs, le fait qu’une entreprise possède un avantage (un rempart) concurrentiel durable lui conférant une mainmise sur sa valeur complique la vie de ceux qui voudraient lui voler des parts de marché et réduire ainsi ses profits.

Feu Charlie Munger ne disait-il pas : « À long terme, une action peut difficilement dégager des rendements supérieurs aux gains de l’entreprise en question. Si celle-ci enregistre un gain en capital de 6 % en 40 ans, votre taux de rendement du capital investi ne s’éloignera guère de 6 % — même si vous avez initialement acheté ce titre à un prix fortement réduit. »

L’année passée a mis à dure épreuve ces remparts concurrentiels alors que les entreprises devaient affronter les effets post-Covid de la hausse de l’inflation et des taux d’intérêt auxquels se sont ajoutées les tensions géopolitiques qui ont entraîné des problèmes d’approvisionnement et de l’incertitude économique. Il n’est donc pas étonnant que l’expression « rempart concurrentiel » ait été plus que jamais utilisée lors des exposés sur les résultats par lesquels les chefs d’entreprises cherchaient à convaincre les investisseurs de la solidité et de la viabilité de leurs sociétés.

Mais dans un monde agité, comment les investisseurs peuvent-ils savoir si un chef de file actuel ne finira pas en queue de peloton?

Les entreprises peuvent se bâtir un imposant rempart d’au moins cinq façons. Celles qui en possèdent un ont en partage plusieurs de ces caractéristiques : des coûts de transfert élevés, des actifs incorporels, un effet de réseau, des prix concurrentiels, une économie d’échelle efficace.

Quand les coûts de transfert sont élevés, cela signifie qu’il est plus difficile pour les consommateurs de changer de fournisseur de service ou de produits, ce qui avantage les sociétés matures. Un bon exemple de ceci est l’industrie du logiciel dont les solutions sont intégrées au cœur même du fonctionnement de l’entreprise. Cette dernière aurait donc du mal à migrer vers une autre plateforme et cela lui coûterait cher.

Parmi les sociétés canadiennes de ce type figure Sylogist, un actif important du Fonds de dividendes à petite et moyenne capitalisation Pender. Sylogist est une grande entreprise de SaaS (logiciel en tant que service) desservant plus de 2 000 clients du secteur public comprenant des organismes sans but lucratif, des établissements d’éducation primaire et secondaire et des gouvernements. L’équipe de direction vise une croissance rentable, et 63 % de ses revenus sont de nature récurrente provenant des abonnements à ses SaaS, de leur entretien et de l’assistance technique. La solution logicielle infonuagique, pleinement intégrée et essentielle à la mission des abonnés, fidélise les clients comme le prouve son pourcentage de rétention brute, qui avoisine les 95 % et surpasse de beaucoup celui des autres SaaS.

On pourrait mettre dans les actifs incorporels des attributs tels que « l’amour de la marque ». Certaines marques s’attirent la loyauté et l’affection des consommateurs. Ainsi, Apple et Hermès produisent des biens convoités qui ont beaucoup de cachet et créent un sentiment d’appartenance chez les acheteurs, sentiment qui assure à ces entreprises un bon rempart contre la concurrence. Les brevets, les droits de propriété intellectuelle, les licences et les tarifs gouvernementaux font aussi partie des actifs incorporels. Aritzia, une société canadienne dans laquelle nous avons récemment pris une participation, est une boutique de mode multicanale dont la plateforme mondiale innovante vend des produits quotidiens luxueux joliment présentés et assortis d’un service engageant et de communications intéressantes. Aritzia a pour habitude de générer une croissance organique profitable et un flux de liquidités disponibles étayant sa base financière. Tirant profit de la disponibilité en immeubles de premier plan, elle agrandit son réseau de boutiques en Amérique du Nord, particulièrement aux États-Unis.

Une économie d’échelle efficace est profitable aux entreprises matures quand elle leur confère des avantages concurrentiels difficilement surpassables créant de ce fait un quasi-monopole ou duopole. Pour les nouveaux joueurs, se lancer dans une telle industrie peut représenter un investissement tellement élevé que les rendements s’en trouveraient inférieurs au coût du capital. Une société bien établie jouit d’un avantage géographique incomparable. FirstService Corporation, un actif canadien de notre portefeuille, est une importante société en matière de services essentiels de gestion immobilière externalisée aux États-Unis et au Canada. Son économie d’échelle, ses produits et ses services exclusifs et sa couverture nationale sont des éléments distinctifs difficiles à reproduire. Elle a régulièrement enregistré un taux de rendement du capital investi à deux chiffres, ce qui couplé au taux de croissance annuel composé de son revenu de 19 % depuis plus de 25 ans en fait un investissement attrayant.

L’effet de réseau augmente la valeur de l’entreprise à mesure que plus de personnes y adhèrent. L’exemple classique est Meta, dont les filiales Facebook et Instagram comptent des milliards d’utilisateurs. Alphabet en est un autre, avec son moteur de recherche Google qui accapare plus de 90 % du marché mondial de la recherche en ligne. Ces gigantesques bases d’utilisateurs attirent des revenus publicitaires lucratifs et permettent aux entreprises de rehausser leurs prix. Et c’est très ardu pour les nouveaux joueurs de leur dérober des parts du marché.

Des prix concurrentiels sont une autre façon d’ériger un rempart concurrentiel. Quand une entreprise est assez solide pour négocier des réductions de prix avec ses fournisseurs ou pour produire des biens à moindre coût grâce à son efficacité, elle sape la concurrence ou accroît sa marge de profit. Dans un cas comme dans l’autre, elle en sort gagnante. Costco et Walmart sont deux exemples de sociétés qui misent sur les prix concurrentiels.

Les entreprises et les industries qui réalisent des profits sont destinées à s’attirer de la concurrence. Les sociétés dotées de remparts concurrentiels solides réussissent davantage à tenir leurs concurrents à distance — du moins assez longtemps pour adapter leur modèle d’affaires aux changements économiques ou technologiques. Rechercher de telles entreprises, aux remparts concurrentiels solides, est un bon point de départ pour les investisseurs qui veulent se composer un portefeuille durable, résistant et, au bout du compte, amasser de la richesse.