Commentaire du gestionnaire – David Barr – novembre 2019

Chers porteurs de parts,

Les rendements solides enregistrés au mois de novembre me font penser à la citation tirée d’Oliver Twist, « J’en voudrais encore, monsieur, s’il vous plaît. » En effet, le Fonds de valeur Pender a dégagé un rendement positif de 5,5 % et le Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender a dégagé un rendement de 6,3 %[1], devançant les indices à grande capitalisation canadiens et américains, à savoir l’indice S&P 500 et l’indice composé S&P/TSX, tous deux en hausse de 4,5 % et de 3,6 %, respectivement. Au cours de la même période, les indices à petite capitalisation, comme l’indice Russell 2000 et l’indice Russell micro-capitalisation, ont également progressé, de 5,0 % et de 5,5 %, respectivement.

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Mise à jour du portefeuille

La saison des bénéfices du troisième trimestre s’est avérée plutôt calme. Nous n’avons pas constaté beaucoup de réactions impulsives sur les marchés, comme ce fut le cas aux mois de juillet et d’août lors de la saison des bénéfices du second trimestre. Carbonite a été le principal contributeur au rendement des deux portefeuilles, après avoir annoncé qu’elle ferait l’objet d’une prise de contrôle par OpenText pour 23 $ par action. Zillow, qui semble avoir fait une croix sur son passé d’action « champ de bataille », a obtenu de solides rendements au cours du dernier trimestre et fut l’un des titres ayant le plus contribué au rendement du Fonds de valeur Pender. MAV Beauty Brands, que nous avons au départ ajouté au Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender, a accusé un important recul après la publication de ses résultats du troisième trimestre. Nous étions, toutefois, d’avis qu’il s’agissait d’un bon point d’entrée, caractérisé par un profil risque-récompense qui nous semblait encore plus intéressant que lorsque nous avons ouvert notre position, et nous avons donc choisi de l’ajouter au portefeuille du Fonds de valeur Pender pendant le mois. MAV Beauty Brands a ensuite bien rebondi et le titre a fini par être l’un des principaux contributeurs au rendement du Fonds en novembre. Pour ce qui est du Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender, Medicure et Sangoma figurent parmi les titres ayant le plus contribué à son rendement pendant le trimestre (nous avons parlé de Sangoma dans notre dernier commentaire). Le cours de l’action de Medicure a fortement progressé après que la compagnie ait annoncé son intention de lancer une offre publique de rachat d’actions au prix de 6,50 $, cours largement supérieur au cours de clôture précédent qui était de 3,22 $ (le 1^er novembre).

En revanche, le Fonds de valeur Pender et le Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender ont subi des répercussions défavorables liées à notre faible exposition au secteur de l’énergie (pondération à un seul chiffre dans le portefeuille). TripAdvisor est l’un des titres ayant le plus nui au rendement du Fonds de valeur Pender. Nous avons choisi de nous défaire entièrement de notre position après avoir réévalué les risques commerciaux de l’entreprise et constaté qu’ils avaient augmenté de manière significative à cause de l’augmentation des risques concurrentiels liés à l’entrée agressive de Google dans l’industrie du tourisme et des voyages.

Il n’y a eu aucun changement important à la répartition géographique du Fonds ni à sa pondération par capitalisation boursière ou à sa situation de trésorerie. Le Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender est essentiellement pleinement investi, et 2,2 % du portefeuille est constitué d’espèces et de quasi-espèces. Nous maintenons depuis quelques mois déjà une pondération en espèces et quasi-espèces qui tourne autour de 10 % dans le Fonds de valeur Pender.

Pendant combien de temps cette tendance déviée du marché se poursuivra-t-elle?

Plus ça va, plus le marché semble bifurquer. Les indices américains et canadiens ont bien progressé cette année, l’indice S&P 500 et l’indice composé S&P/TSX ayant progressé de 24 % de 22 %[2], respectivement. Cela implique d’importants gains en capital qui font maintenant l’objet d’activités liées à la planification fiscale. Qu’est-ce que cela signifie? Pour cristalliser une perte à des fins fiscales, les investisseurs commencent à vendre des actions dont le cours baisse et cela exerce plus de pression sur celles qui n’ont pas obtenu de bons résultats. D’autre part, les investisseurs ne sont pas disposés à vendre des actions qui ont obtenu de bons résultats, car cela occasionnerait des gains en capital supplémentaires. Voilà ce qui a donné naissance à la bifurcation du marché : les titres gagnants continuent de gagner et les titres perdants continuent de perdre.

Si la planification fiscale est la principale raison qui explique cette bifurcation, nous nous attendons à ce que s’opère un important renversement de situation, et à ce que les flux de capitaux reprennent de plus belle au cours de la nouvelle année. Ainsi, nous nous attendons à ce que les entreprises qui perdent la cote depuis longtemps commencent de nouveau à susciter l’intérêt des investisseurs.

Nous avons déjà parlé de la baisse de l’appétence pour le risque du marché et du sous-rendement relatif obtenu par les petites entreprises et les entreprises à micro-capitalisation. L’augmentation de la volatilité dans l’espace des titres à petite et à micro-capitalisation a exercé une pression à la vente sur plusieurs actions de cet univers. Et les activités liées à planification fiscale ne font qu’empirer la situation. Nous sommes d’avis qu’il est actuellement avantageux de détenir plus de titres qui vendent ces entreprises que de titres qui les achètent, et que cela nous permettra de profiter d’une belle occasion en regard à ces titres sur le long terme. Nous attendons que la situation évolue.

David Barr, CFA
16 décembre 2019

[1] Catégorie F; source : PenderFund

[2] Depuis le début de l’année jusqu’au 30 novembre 2019; source : PenderFund, Bloomberg.